Por que o hedging parcial é ótimo?

Abstract

INTRODUÇÃOA estratégia fi nanceira de uma empresa envolve decisões acerca de três questões fundamentais: investimento, fi nanciamento e gestão de riscos. Num mercado sem imperfeições (i.e., assimetria informacional, impostos, custos de falência, transação e agência), as decisões de fi nanciamento e investimento são independentes entre si, e a gestão de riscos é incapaz de gerar valor para um acionista diversifi cado. Jensen e Meckling (1976), Myers (1977, e Myers e Majluf (1984), entre outros, tratam da interdependência entre as decisões de fi nanciamento e investimento, a partir de imperfeições de mercado, como os custos de agência, custos de falência e assimetria informacional, respectivamente.A literatura sobre a gestão de riscos corporativos ganhou espaço nos principais periódicos de Finanças a partir dos trabalhos clássicos de Stulz (1984) e Smith e Stulz (1985), que traziam as razões teóricas para que a gestão de risco pudesse gerar valor na presença de imperfeições de mercado, como função tributária convexa, custos de falência e difi culdades fi nanceiras. O artigo de Froot, Scharfstein e Stein (1993), doravante Froot et al., no entanto, é o primeiro a inter-relacionar as decisões de investimento, fi nanciamento e gestão de risco de maneira simultânea. Enquanto quase toda a literatura até então focava as práticas de hedge e precifi cação dos instrumentos de proteção contra riscos [o que Froot et al. (1993) chamam de "mecânica de hedge"], Froot et al. (1993) abordam os tipos de risco que a fi rma deve mitigar e a proporção da exposição a ser protegida. Assim, é o primeiro trabalho teórico a explicar por que o hedge parcial pode ser ótimo.O artigo empírico de Tufano (1996), usando uma amostra de empresas do setor de mineração de ouro, mostra que as práticas de gestão de risco nas empresas estão mais ligadas à aversão ao risco de seus gestores do que a princípios de maximização do valor da empresa. Dessa forma, os confl itos de agência são apresentados como explicação complementar à teoria de Froot et al. (1993) para a existência de hedge parcial das exposições. A maior contribuição do trabalho de Tufano, no entanto, está provavelmente na metodologia desenvolvida para medir a magnitude da gestão de riscos, como será visto adiante. Sua maneira de estimar a magnitude da gestão de risco permitiu que os trabalhos empíricos futuros pudessem trabalhar não apenas com uma variável binária, que indicava a existência ou inexistência de uso de derivativos ou práticas de hedge (que era o caso da quase totalidade dos trabalhos empíricos sobre o assunto, e.g., Nance et al., 1993 e Gèczy et al., 1997, mas também com uma variável que pudesse medir consistentemente a intensidade da gestão de risco, proporcionando a possibilidade de investigações acerca da magnitude da gestão, com destaque para Graham